过去一周，新冠肺炎大流行依然在全球肆虐，人类与病毒的斗争进入拉锯战状态，而在美国，同样进入拉锯战的还有投资者、政策制定者、科学家和企业及其雇员。他们各自有各自的立场，但集合起来可能为经济注入更多不确定性，具体而言：

 

 

相对于当前的经济环境，美国股市投资者的心态倒是比较积极。这意味着他们相信美联储和联邦政府的政策制定者已经做了足够的工作来降低新冠肺炎对经济的伤害，并且政策能够帮助降低病例数、死亡数并减轻医疗系统压力。

 

 

与投资者对政策制定者信心十足不同，联邦政策制定者自身似乎并不那么积极坚定。

 

上周四，美国联邦政府发布了复工指引。不过，这一指引言辞模糊，仅表示复工前提为需要保证足够的测试，个人防护设备和医疗系统能力等等。从某种程度上看，美国联邦政府的政策制定者们未能出台统一的，以数据为导向的复工政策，而是采取了零敲碎打的方式，更依赖于各州自身的决定。我们认为，在大选年，这一决定似乎含有某种政治意味，就在纽约州宣布将延长经济封锁至5月15日之际，一些共和党支持州，如佛罗里达、德克萨斯、阿拉巴马和密西西比等已经开始放松限制，准备重启经济。

 

 

 

 

尽管新冠肺炎在美国的传播呈现出一定的放缓趋势，但如下图所示，与世界其他地区相比，这一趋势并不明显。除此以外，美国本土依然存在众多疫情重灾区，一旦防控措施被取消，重灾区的范围可能进一步扩大，甚至可能在特定人群中出现指数级的传播。

 

 

另一方面，与德国和韩国相比，美国当前的检测水平依然不够。目前，美国每天的核酸测试数约为16万左右，而推荐的每日最小检测数应为当前水平的两到三倍。同时，防控专家们还在等待更广泛的新冠病毒抗体测试。一旦这一测试得以大规模推广，则普通民众可以知晓自己是否曾经感染病毒，如果获得抗体，在假设获得免疫的前提下，这些民众可以安全返工。从宏观上看，这也可以让疾病防控专家对于疾病的传播程度有一个更加清晰的了解，从而可以同时加快复工复产并识别早期传播。

 

总的来说，没有足够的检测，美国疫情进一步爆发的风险就会大大上升，由此带来的经济后果也会更加严重。

 

 

处于疫情风暴之中的企业都采取了各种措施来减轻疫情的冲击，但这些必要的举措也可能对经济造成一定冲击。

 

普华永道在4月13日出版的首席财务官（CFO）调查显示，77%的CFO将采取成本缩减措施，包括减少设备购买，解雇部分员工等等。71%的CFO表示，他们担心一场全球的大衰退，65%的CFO则认为他们会推迟或取消已有的投资计划。39%的CFO预计消费者信心会下降，而31%的受访者称可能遭遇供应链问题。调查报告的最后表示，雇员大多预期他们的雇主会保证他们的安全，而40%的CFO也表明，预计下个月对于雇员保护的需求会上涨。因此，这意味着CFO需要同时减少雇员并保护现有员工。

 

花旗在与私募股权企业的交谈中发现，大约有10%-25%的私募股权投资企业需要额外的资本注入或重组，而房地产企业，尤其是那些零售和商业地产企业则表达了对于租户在经济封锁情况下是否仍然愿意支付租金的担忧。除此以外，我们发现，在交谈中，受访者们提到最多的一个说法叫做“支出管理”，主要包括减少雇员和降低资本投资。

 

最后，对于一些科技企业来说，他们很大程度上依赖于广告和搜索收入，而根据3月底的调查，2020年企业的广告支出可能下滑260亿美元，这可能给部分科技企业造成一定困扰。

 

 

新冠肺炎对美国普通民众的财务和健康影响无疑是极大的。他们对于美国政府和经济复苏似乎也信心不足，因此，恐惧也是合乎情理的。在疫情最严重的纽约，26%的受访者担心他们能否付的起4月的房租，17%的受访者担忧他们还不起4月的房贷。在全国范围内，尽管在1.2万位18岁以上的受访者中，有30%的人表示他们相信经济会很快反弹，39%的人却表示经济将在未来几年中持续疲弱，20%的人甚至认为经济会在未来多年中饱受摧残。

 

另一方面，普通民众再就业的程度将是经济复苏速度的领先指标。我们看到的多数经济预测假设约有一半被解雇的员工会在今年三季度返回岗位。只有少数模型预测，因病毒持续扩散，经济重启推迟，会有更多的员工被解雇。

 

 

上文提到，在这场前所未有的危机中，各方都有着自己的立场和应对措施，而从经济数据上来看，疫情对于经济的冲击已经在不断显现。过去4周里，有2000万美国人失去工作，这已经是08年金融危机以后新创造的工作岗位的90%。2019年末，美国失业率为3.5%，而在今年的5月或6月，这个数字可能达到惊人的20%。

 

然而，另一边，一向被称为“经济晴雨表”的股市却似乎无惧经济下滑，持续走高。截至上周五的过去18个交易日里，标普500指数上涨了28%，这是自1933年大衰退以来最高的三周涨幅。

 

因此，我们不禁要发问：为何股市与经济似乎走向了分道扬镳的两条路？

 

我们认为，主要有以下3点原因：

 

首先，新冠肺炎大流行终会结束。随着疫苗研发的推进，或者有足够的人群获得对病毒的免疫，新冠病毒对人们健康的影响终会终结。假如实验室研发顺利，我们预计，在18-24个月内，疫苗可以全面推向市场。

 

其次，正如上文所说，联邦政府在此次危机中提供了足够的支持。CARES计划将在6个月内增加2万亿美元联邦支出。美联储也在5周内增加了超过2万亿美元的贷款发放。无论是规模还是速度，这两项措施的力度都是前所未有的。

 

最后，美国股市的集中度和结构也是股市此次上行的原因之一。我们以基本可以代表整个美国股市2971只个股的罗素3000指数来看，截至4月17日，美国股市市值为29.6万亿美元，其中，最大的30只股票市值达11.1万亿美元，占到了总市值的38%。在这30只股票中，有12只是科技或互联网相关股票（占股市总市值23%），而它们正是在此次危机中引领市场上行的公司，因此对指数整体产生了较大的影响。

 

 

截至4月17日为止，如果我们将标普500成份股按市值进行分类，则如下图所示，那些体量较大，资产负债表更加健康的企业表现相对较好。平均来看，500亿美元的市值是一个门槛，高于500亿美元市值的企业和低于500亿美元的企业表现有明显的差别，同时，市值在100亿美元以下的企业，其下跌幅度一般要明显高于标普500指数。

 

 

尽管如此，我们认为，科技股的领导者在一定程度上扭曲了市场的平均表现，而随着我们对经济复苏的深度和速度有更多的了解之后，那些规模较小的企业可能代表着一些未来投资组合分散的机会。我们认为，在一些近期未能跑赢大盘的板块中可能存在一定机会。

 

总而言之，市场领导者和落后者以及不同板块之间的回报差距是巨大的。那些对新冠病毒导致的经济停摆表现出更多防御性特征的板块，比如数字媒体、电子商务和健康医疗等等通常表现较好。美国大盘股相对亮眼的表现带动股指迅速上行，从而让不少投资者误认为股市并未反映出经济现实。事实上，市场一直是理性并且对不同板块是区别对待的，因此，市场上仍然存在大量的投资机会，那些符合长期发展趋势的标的尤其值得关注。

 

最后，在这样一场全人类的灾难中，人们想要寻找一些乐观的情绪自然无可指摘，但是，与病毒的斗争依然长路漫漫。我们从3500亿美元小企业贷款在仅仅两周后就消耗殆尽就能看出我们需要在抗疫前线和宏观政策上投入更多。病毒对人类的威胁时间越长，政府的回应越前后不一，美国和全球的经济复苏就可能越慢，而公司和个人采取的防护措施虽然恰当，但集合起来很可能会影响经济回归正常。

 

尽管如此，我们依然坚信，人类不会遇到不能战胜的病毒，这是一场艰苦而漫长的战争，但我们终将取得胜利。

1918大流感留给我们的最后一个教训就是，位居高位的人必须减轻那些可能使得社会内部出现撕裂和疏远的恐惧。如果人人只为自己，那么社会就不能够正常运行，甚至，本质上讲，人类文明就将不复存在。当权者必须在危机中保住公众信任，而要做到这一点，他们就不能扭曲事实，粉饰太平或操纵任何消息。最后，社会领袖应当具体回应公众的任何恐惧，只有到那时，人们才能真正战胜恐惧。

 

  ——约翰 M. 贝瑞《大流感：最致命瘟疫的史诗》

 

“The final lesson of 1918…is that those who occupy positions of authority must lessen the panic that can alienate all within a society. Society cannot function if it is every man for himself. By definition, civilization cannot survive that. Those in authority must retain the public’s trust. The way to do that is to distort nothing, to put the best face on nothing, to try to manipulate no one. Lincoln said that first, and best. A leader must make whatever horror exists concrete. Only then will people be able to break it apart.”

 

   ——John M. Barry, The Great Influenza: The Story of the Deadliest Pandemic in History

 

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